Talvez o melhor software seja aquele que o cliente nunca vê.

Passei anos tentando organizar a originação. Começo a suspeitar que a vantagem não está em vender a ferramenta, mas em usá-la para prestar o serviço melhor que os outros.

Na terça-feira, a Sequoia anunciou um investimento numa empresa chamada Crosby. A descrição parece contraditória aos hábitos de Silicon Valley: não é apenas uma empresa de software jurídico. É um escritório de advocacia que colocou engenheiros e inteligência artificial dentro da própria operação. O cliente não compra uma licença para negociar contratos melhor. Entrega o contrato e recebe o trabalho feito.

A diferença parece pequena.

Economicamente, pode ser enorme.

Durante décadas, software foi construído para aumentar produtividade de alguma profissão. O advogado comprava software e continuava cobrando pelo serviço. O contador comprava software e continuava fazendo a contabilidade. O banco comprava sistemas e continuava vendendo produtos financeiros. O fornecedor de tecnologia ficava com a assinatura; o profissional ficava com a economia do trabalho.

Agora surge outra possibilidade. Se a tecnologia consegue executar uma parte grande do processo, talvez a empresa que construiu o software deva vender o próprio resultado.

A questão me interessa porque passei os últimos anos construindo, quase sem perceber, a mesma tensão dentro da originação de crédito.

Quanto mais operações faço, mais evidente fica que existem dois trabalhos misturados na mesma profissão.

O primeiro é raro.

Conhecer empresário. Construir confiança. Entender negócio. Perceber necessidade de capital antes que ela se transforme em urgência. Saber quais perguntas fazer. Decidir quando a demanda merece ir ao mercado. Estruturar. Negociar. Escolher entre alternativas ruins e saber dizer não quando todas são ruins.

Esse trabalho exige julgamento.

O segundo trabalho aparece logo depois.

Pedir documento. Organizar documento. Descobrir qual versão está correta. Montar data room. Registrar dívida. Pesquisar lender. Atualizar contato. Encaminhar material. Fazer follow-up. Centralizar perguntas. Comparar term sheets. Controlar prazo. Verificar comissão. Atualizar pipeline.

Esse trabalho exige disciplina.

Misturamos os dois porque durante muito tempo não havia alternativa.

O profissional excelente em relacionamento carregava também seu próprio pequeno departamento administrativo na cabeça. Funcionava enquanto a quantidade de operações era pequena. Depois seu sucesso comercial começava a puni-lo.

Mais clientes produziam mais back office.

Mais back office produzia menos tempo com clientes.

A própria originação estrangulava a capacidade de originar.

É uma arquitetura ruim.

Minha reação inicial foi a reação típica de alguém que gosta de tecnologia: isso precisa virar software.

Ainda acho que precisa.

A pergunta é para quem.

Talvez eu tenha cometido durante algum tempo o erro clássico de confundir aquilo que pode ser produto com aquilo que deveria ser produto.

Uma máquina pode ser valiosa justamente porque não está à venda.

Pense numa boa mesa proprietária. Seu sistema de risco é parte da vantagem. Não faz sentido necessariamente transformá-lo em SaaS para concorrentes.

Uma gestora pode desenvolver excelente infraestrutura de underwriting. Talvez ganhe muito mais dinheiro utilizando-a para comprar ativos do que cobrando licença de outros gestores.

Uma indústria possui processos proprietários para fabricar melhor. Não precisa transformar a fábrica num curso de manufatura.

Por que uma casa de originação deveria agir de maneira diferente?

Se eu conseguir construir um motor que permita a uma equipe pequena organizar mais operações, enxergar melhor o capital, reduzir retrabalho, preservar histórico e aprender com cada deal, talvez a aplicação economicamente mais inteligente seja utilizá-lo.

Não vendê-lo.

Essa conclusão ficou mais incômoda conforme comecei a fazer contas.

Software é sedutor porque receita recorrente parece limpa. Um cliente paga mensalidade. Outro entra. O gráfico sobe. Investidores gostam. Analistas conseguem modelar. O problema é que precisamos de muitos clientes pagando relativamente pouco para alcançar o valor econômico contido em poucas operações grandes.

Uma assinatura de R$ 1.000 por mês produz R$ 12 mil por ano.

Uma única operação de R$ 10 milhões com 1% de economics produz R$ 100 mil de receita bruta.

Não estou sugerindo que toda operação pague 1%, nem que toda operação feche. Seria infantil. Existem splits, custos, impostos, negociações, produtos e estruturas diferentes. Algumas operações morrem depois de semanas de trabalho e pagam precisamente zero.

Ainda assim, a ordem de grandeza merece atenção.

Se a tecnologia existe para tornar a originação mais produtiva, talvez vender a tecnologia seja vender por assinatura aquilo que eu poderia utilizar para participar do resultado financeiro que ela produz.

A picareta pode ser ótima.

Convém primeiro verificar a mina.

Há também um problema estratégico.

Quanto melhor o software, mais capacidade entrego ao usuário. Se o usuário é um originador concorrente, posso estar vendendo a ele exatamente a infraestrutura que poderia diferenciar minha casa.

Talvez isso faça sentido num mercado gigantesco em que a captura pelo software seja maior do que a captura pelo serviço.

Não tenho certeza de que seja nosso caso.

O mercado de crédito privado é um mercado em que fees são cobrados sobre volumes muito maiores que o orçamento destinado às ferramentas usadas para produzir esses volumes.

É a velha diferença entre vender equipamento e participar da produção.

O trabalho vale mais que a ferramenta.

Isso me faz olhar para a Sequoia e Crosby de maneira menos tecnológica e mais financeira.

O que me interessa não é que usaram inteligência artificial.

É que escolheram a camada econômica mais rica.

O cliente precisa que um contrato seja negociado. Crosby vende contrato negociado.

Não entrega um editor brilhante e deseja boa sorte.

Essa formulação parece óbvia depois que alguém a executa.

Talvez a originação de crédito precise de algo semelhante.

O empresário não quer software de crédito.

Não quer um CRM.

Não quer uma lista de lenders.

Na maior parte das vezes sequer quer crédito no sentido abstrato.

Quer comprar a empresa concorrente sem descapitalizar o grupo.

Quer financiar uma expansão.

Alongar uma dívida que ficou curta.

Comprar uma máquina.

Liberar uma garantia.

Aproveitar uma oportunidade imobiliária.

Passar por uma entressafra.

Reorganizar o balanço.

Crédito é apenas um dos instrumentos utilizados para chegar lá.

Se eu vender software para o originador, continuo uma camada distante dessa decisão.

Se eu construir a própria casa de capital, sento ao lado do empresário.

Essa proximidade vale mais.

Produz mais informação.

Produz mais confiança.

Produz mais operações futuras.

E, talvez principalmente, produz uma memória que nenhuma empresa de software externa consegue obter com a mesma profundidade.

Quando uma operação passa por dentro da nossa casa, aprendemos aquilo que um sistema vendido para terceiros raramente enxerga integralmente.

Por que o cliente procurou capital.

Quanto pediu inicialmente.

Quanto realmente precisava.

Que garantia ofereceu.

Qual garantia preservamos.

Que instituições recusaram.

Por quê.

Quais fizeram proposta.

Quanto custava o capital.

Como o cliente negociou.

Quanto tempo levou.

Que documentação criou atrito.

Como a operação terminou.

O que aconteceu depois.

Isso é muito mais do que CRM.

É um dataset econômico proprietário produzido por trabalho real.

No outro lado da mesa, também aprendemos.

Que lender realmente executa.

Que instituição fala em determinado setor, mas não faz.

Que fundo possui apetite por um risco específico.

Que ticket mínimo declarado difere do ticket mínimo praticado.

Que equipe responde rápido.

Que estrutura costuma chegar ao comitê.

Que garantia altera pricing.

Quem desiste quando o processo fica um pouco difícil.

Esse conhecimento compõe.

Cada operação deixa a próxima menos ignorante.

Essa talvez seja uma das vantagens mais importantes de fazer o serviço em vez de vender apenas a ferramenta.

O software pode registrar.

O trabalho produz o dado.

Há uma diferença.

E o mercado de capital está ficando ainda mais interessante para quem consegue construir essa memória. Em fevereiro, JPMorgan anunciou até US$ 50 bilhões de compromisso de seu próprio balanço para direct lending, além do capital de parceiros. Na apresentação aos investidores, descreve sua vantagem em termos bastante claros: relacionamentos profundos com borrowers de um lado e investidores do outro, com o banco no meio oferecendo originação e estrutura.

Novamente a mesma divisão.

Capital procura originação.

Originação procura capital.

A instituição que controla a relação entre os dois controla uma parte economicamente valiosa da cadeia.

Esse ponto começou a pesar na minha decisão.

Se o maior ativo da nossa futura casa for uma rede proprietária de empresas de um lado e capital do outro, abrir o motor como plataforma para qualquer usuário talvez destrua parte da escassez que estamos construindo.

Não porque informação deva ser artificialmente escondida.

Mas porque uma relação de capital é mais que um nome num diretório.

Existe confiança.

Histórico.

Confidencialidade.

Comportamento.

Uma instituição atende minha ligação porque sabe que não enviarei qualquer coisa.

Um empresário entrega documentos porque sabe que a informação não circulará indiscriminadamente.

Esse equilíbrio perde valor num marketplace aberto.

A lógica de plataforma geralmente deseja maximizar participantes.

A lógica de uma boa boutique pode desejar exatamente o contrário.

Poucos clientes bons.

Poucas operações boas.

Contrapartes adequadas.

Processo rigoroso.

Talvez esse seja o mercado raro em que exclusividade bem utilizada seja característica operacional, e não artifício de marketing.

Não quero dizer que o cliente precise implorar para ser atendido.

Quero dizer que a casa precisa poder recusar uma operação.

Essa capacidade é essencial.

Uma instituição que precisa fechar tudo não consegue aconselhar ninguém.

Se a receita depende apenas de colocar dívida, o incentivo inevitavelmente começa a deformar a análise. Todo problema se torna financiável porque toda resposta negativa destrói fee.

Isso é perigoso.

Quero que o motor nos ajude a aumentar produtividade sem nos obrigar a aumentar indiscriminadamente volume.

Melhor selecionar dez operações excelentes que administrar cem demandas sem convicção.

A tecnologia deveria tornar o filtro mais forte.

Não tornar o lixo mais rápido.

Esse princípio parece especialmente importante agora que comecei a olhar capital internacional de maneira mais séria.

Em 2024 concluí que capital ficou global enquanto originação continua local. Um ano depois, a conclusão operacional é menos romântica: internacionalizar uma operação adiciona trabalho suficiente para destruir a economia de uma boutique mal organizada.

Não basta conhecer um fundo.

Precisamos entender ticket, moeda, setor, jurisdição, documentação, compliance, estrutura e quem realmente decide. A empresa brasileira precisa chegar suficientemente organizada para alguém que não conhece o contexto local.

Tudo isso poderia exigir uma equipe inteira.

Ou um motor melhor.

É aqui que software proprietário começa a mudar a natureza do serviço.

Imagine que uma equipe pequena consiga receber uma empresa, organizar dados financeiros, classificar documentos, construir um data room, manter histórico de lender appetite, comparar estruturas e acompanhar workflow com muito menos trabalho manual.

O cliente não precisa pagar menos por isso.

Está pagando pelo resultado.

A diferença aparece na margem e na velocidade da casa.

Esse é o ponto que talvez investidores de software tenham entendido antes de prestadores tradicionais: automação não precisa obrigatoriamente reduzir preço. Pode aumentar a produtividade de quem captura o preço existente.

Uma boutique convencional cresce acrescentando analistas.

Uma boutique AI-native pode tentar crescer acrescentando automação antes de acrescentar gente.

Não elimino o profissional sênior.

Dou a ele alavancagem operacional.

Isso me parece muito mais interessante que criar um chatbot financeiro e chamá-lo de inteligência artificial.

As partes mais importantes de originação continuam exigindo julgamento.

É bastante improvável que eu queira delegar inteiramente a uma máquina a decisão sobre qual lender deve receber uma operação delicada de uma família com quem construí relação durante anos.

Mas não há nenhuma razão romântica para um profissional sênior perder quinze minutos procurando a versão correta do balanço.

A fronteira correta é entre inteligência repetível e julgamento responsável.

Automatizar aquilo que é repetível.

Usar seres humanos onde a consequência exige interpretação.

Quanto melhor o motor, mais tempo deveria sobrar para relação, estratégia e negociação.

Essa é a métrica.

Não quantidade de tarefas automatizadas.

Horas devolvidas ao trabalho valioso.

Talvez, no futuro, boa parte da inteligência hoje humana também possa ser incorporada ao sistema. Isso dependerá de dados, qualidade e responsabilidade. Não preciso resolver essa questão agora.

Existe trabalho banal suficiente para remover antes.

E cada vez que removemos trabalho banal, algo interessante acontece: o serviço começa a adquirir economics de software sem deixar de ser serviço.

Essa combinação pode ser extremamente poderosa.

Receita baseada no valor da operação.

Custo marginal reduzido por tecnologia.

Dados proprietários produzidos pela execução.

Relacionamento direto com o cliente.

Uma rede de capital que se torna mais inteligente a cada deal.

Isso parece muito mais difícil de copiar do que um SaaS com features semelhantes.

O código pode ser copiado.

O histórico não.

A relação não.

Os motivos de recusa de cem operações não aparecem numa API pública.

O comportamento de uma empresa durante uma negociação também não.

Essa informação nasce do trabalho.

É precisamente por isso que começo a achar que o motor deve permanecer fechado.

Não para sempre por princípio.

Apenas enquanto possuir mais valor como vantagem operacional do que como produto vendido.

Optionality importa.

Podemos abrir partes no futuro.

Podemos oferecer tecnologia a parceiros específicos.

Podemos descobrir que determinada camada merece tornar-se plataforma.

Nada nos obriga agora.

O erro seria escolher cedo demais o modelo de negócios apenas porque SaaS possui um vocabulário mais moderno.

A profissão já existe.

A demanda já existe.

O orçamento já existe.

Empresas já pagam para acessar e estruturar capital.

Talvez a oportunidade não seja convencer o mercado a comprar uma nova categoria de software.

Talvez seja entregar um serviço antigo com uma estrutura de custo nova.

Isso é menos revolucionário no PowerPoint.

Economicamente, pode ser muito melhor.

Também encaixa de maneira curiosamente natural com aquilo que venho procurando desde 2009.

Quando ouvi que nada dava mais dinheiro do que vender dinheiro, imaginei que o segredo estivesse na mercadoria.

Depois descobri que a mercadoria não é o centro.

O valor aparece na capacidade de encontrar, selecionar, estruturar e coordenar.

Passei anos trabalhando como loan broker sem precisar possuir o dinheiro que passava pela operação.

Agora a pergunta é outra.

Se consegui desenvolver uma máquina para fazer esse trabalho melhor, por que venderia a máquina em vez de usá-la?

Talvez eu esteja finalmente chegando ao ponto em que a tecnologia deixa de ser empresa e passa a ser vantagem competitiva da empresa.

Há precedentes antigos para isso.

Os sistemas mais importantes de algumas instituições financeiras nunca foram produto.

Eram simplesmente a razão pela qual elas operavam melhor que os concorrentes.

O software só parece obrigatoriamente uma categoria separada porque passamos vinte anos sendo ensinados a transformar tudo em SaaS.

Nem todo motor precisa aparecer na vitrine.

Às vezes a coisa mais valiosa que existe numa casa é precisamente aquilo que o cliente não vê.

Um bom restaurante não vende sua cozinha.

Vende jantar.

Uma boa gestora não vende seu processo de investimento.

Vende gestão.

Talvez uma boa casa financeira não deva vender seu sistema de originação.

Deva vender capital bem organizado.

Essa hipótese está ficando difícil de abandonar.

E ela muda o tipo de instituição que imagino construir.

Não uma plataforma na qual originadores entram para administrar seus deals.

Uma boutique onde empresas entram para resolver problemas de capital.

A tecnologia fica por trás.

Conhece o histórico.

Organiza a operação.

Mapeia o mercado.

Aprende.

O empresário encontra poucas pessoas.

As pessoas encontram uma máquina muito maior atrás delas.

Isso pode produzir uma combinação rara: experiência de boutique e produtividade de software.

É a primeira vez que consigo enxergar claramente como quero que as duas coisas se encontrem.

Talvez a definição seja simples.

Serviço por fora.

Software por dentro.

Julgamento humano na frente.

Automação atrás.

E uma obsessão: tornar uma equipe pequena capaz de operar capital como uma instituição muito maior, sem adquirir a lentidão que costuma acompanhar instituições muito maiores.

Se conseguirmos, talvez o verdadeiro produto nunca seja o software.

Talvez seja a própria Seferu.

Ainda não decidi usar esse nome publicamente para essa tese.

Mas comecei a entender o que estou construindo.

E, pela primeira vez, acho que vender o motor talvez seja a forma menos interessante de monetizá-lo.

Leo Bentier